Vai trò của nhà đầu tư tổ chức đối với thị trường chứng khoán Việt Nam

g ty i tính theo ngày trong năm t. Chúng tôi kỳ vọng 
biến động lợi nhuận và thanh khoản cổ phiếu có mối quan hệ đồng biến. 
- εit là phần dư không quan sát của công ty i ở thời điểm t. 
4. Kết quả và thảo luận kết quả 
8 
Bảng 1 mô tả đặc tính thống kê của các biến trong nghiên cứu. 
Bảng 1 Thống kê mô tả các biến 
LIQ INST SIZE PRICE MTB VOL 
 Mean 0,8586 0,4802 13,6982 9,850202 1,4022 3,6006 
 Median 0,4783 0,5100 13,5721 9,836279 1,0080 2,5157 
 Maximum 7,3979 0,9675 17,6254 12,59134 9,4350 28,1594 
 Minimum 0,0006 0,0000 11,3920 7,549609 0,1484 0,2108 
Obs 1030 1030 1030 1030 1030 1030 
Nguồn: Tính toán của các tác giả 
Hệ số tương quan giữa các biến được mô tả ở bảng 2. Hệ số tương quan giữa 
biến sở hữu tổ chức và biến thanh khoản là âm cho thấy có thể tồn tại mối quan hệ 
nghịch biến giữa hai chỉ số này. 
Kết quả cho thấy cặp biến PRICE và MTB có hệ số tương quan lớn hơn 0,8, 
chúng tôi sẽ không đồng thời đưa cả hai biến này vào mô hình ước lượng. Ngoài ra, 
kết quả ở bảng này thể hiện ngoại trừ cặp biến PRICE và MTB, các hệ số tương quan 
giữa các biến nghiên cứu còn lại không có cặp biến nào lớn hơn 0,8. Do vậy, khi sử 
dụng mô hình hồi quy OLS sẽ ít có khả năng gặp hiện tương quan giữa các biến 
(multicolinearity) nếu không đưa cả hai biến PRICE và MTB đồng thời vào mô hình 
ước lượng. 
Bảng 2 Ma trận tương quan giữa các biến 
LIQ INST SIZE PRICE MTB VOL 
LIQ 1 
INST -0,2503 1 
SIZE -0,0709 0,1715 1 
PRICE -0,0228 0,132 0,1312 1 
MTB -0,0389 0,1136 0,1157 0,8519 1 
VOL 0,1396 0,0628 0,1170 0,4619 0,4050 1 
Nguồn: Tính toán của các tác giả 
Bảng 3 biểu diễn kết quả hồi quy theo phương pháp ước lượng OLS và fixed 
effects với biến phụ thuộc là LIQ. 
9 
Quan trọng nhất, kết quả từ bảng này cho thấy hệ số tỷ lệ sở hữu tổ chức là âm 
và có ý nghĩa thống kê ở mức 1% trong mô hình thể hiện mối quan hệ giữa sở hữu tổ 
chức và thanh khoản cổ phiếu. Như vậy, kết quả này cho thấy sở hữu tổ chức có quan 
hệ nghịch biến với thanh khoản cổ phiếu. Mối quan hệ này có thể được giải thích theo 
hai hướng như sau. Hướng giải thích thứ nhất, có thể các nhà đầu tư tổ chức trên thị 
trường chứng khoán Việt Nam là các nhà đầu tư dài hạn, một khi các nhà đầu tư này 
mua cổ phiếu và họ nắm giữ cổ phiếu lâu dài nên thanh khoản cổ phiếu giảm. Hướng 
giải thích thứ hai, các nhà đầu tư tổ chức thường nắm giữ lượng lớn cổ phiếu nên khi 
họ mua cổ phiếu của công ty, số lượng cổ phiếu còn lại sẽ ít nên lượng giao dịch cổ 
phiếu sẽ ít đi nên thanh khoản cổ phiếu giảm. Quan trọng hơn, kết quả này giống với 
kết quả nghiên cứu của Rhee & Wang (2009) cho thấy mối quan hệ nghịch biến giữa 
sở hữu của nhà đầu tư tổ chức nước ngoài và thanh khoản cổ phiếu của công ty. 
Bảng 3 Kết quả hồi qui với biến phụ thuộc là LIQ 
Hệ số Prob. Hệ số Prob. Hệ số Prob. Hệ số Prob. 
Least Squares Fixed Effects Least Squares Fixed Effects 
C 1,9112*** 0,0003 -7.2602* 0.0887 1,7638*** 0,0000 -0.2884 0.9595 
INST 
-1,0147*** 0,0000 -2.2389*** 0.0000 -0,9941*** 0,0000 -1.9256*** 0.0006 
SIZE 
-0,0437 0,1329 0.3929 0.1694 -0,0397 0,1709 0.1335 0.7546 
PRICE 
-0,0150 0,7065 0.3740** 0.0304 
MTB 
 -0,0682*** 0,0096 0.0318 0.7888 
VOL 
0,0503*** 0,0000 0.0355* 0.0790 0,0588*** 0,0000 0.0551 0.1073 
R-squared 0,0891 0.5448 
 0,0949 0.5133 
Adjusted R-squared 0,0855 
0.3893 0,0913 
0.3470 
F-statistic 
25,0504 3.5035 
26,8590 3.0870 
Prob(F-statistic) 0,0000 
0.0000 0,0000 
0.0000 
Ghi chú: 1) biến phụ thuộc là LIQ 2) *, **, *** tương ứng với mức ý nghĩa 10%, 5% và 1% 3) 
Nguồn: Tính toán của tác giả 
Ngoài ra, kết quả nghiên cứu cũng cho chúng ta thấy một số quan hệ khác giữa 
quy mô công ty, giá trị cổ phiếu, giá trị thị trường trên giá trị sổ sách và biến động lợi 
nhuận cổ phiếu với thanh khoản cổ phiếu của công ty. Ví dụ, kết quả cho thấy không 
có bằng chứng cho thấy quy mô công ty có mối quan hệ với thanh khoản cổ phiếu. 
Điều này hàm ý mặc dù các công ty lớn có khối lượng cổ phiếu giao dịch hàng ngày là 
nhiều so với các công ty nhỏ nhưng nếu tính trên mối tương quan với khối lượng cổ 
phiếu đang lưu hành thì không nhiều. Một kết quả thú vị nữa là biến động lợi nhuận 
10 
cổ phiếu càng cao thì thanh khoản cổ phiếu cổ phiếu càng cao. 
5. Kết luận 
Nghiên cứu này xem xét vai trò của cổ đông tổ chức đối với thị trường chứng 
khoán ở một nước mới nổi. Cụ thể, chúng tôi xem xét vai trò của cổ đông tổ chức thể 
hiện ở khía cạnh thanh khoản cổ phiếu của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường 
chứng khoán Việt Nam. Sử dụng dữ liệu của các công ty niêm yết trên sàn giao dịch 
chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh, kết quả sơ bộ cho thấy rằng các công ty có tỷ 
lệ sở hữu nhà tổ chức càng cao thì thanh khoản cổ phiếu càng thấp. Kết quả này cho 
thấy các nhà đầu tư tổ chức dường như ít giao dịch cổ phiếu ngắn hạn mà nắm giữ cổ 
phiếu dài hạn nên thanh khoản cổ phiếu thường không cao. 
Kết quả cho thấy trên thị trường chứng khoán Việt Nam, các nhà đầu tư tổ chức 
không phải là những nhà đầu tư tạo thanh khoản cho thị trường. Kết quả này có thể là 
do khi các nhà đầu tư tổ chức nắm giữ cổ phiếu thì giao dịch của các cổ phiếu này là 
thấp trên mối tương quan với số lượng các cổ phiếu đang lưu hành. Tuy vậy, kết quả 
này cũng có thể đưa ra gợi ý là các nhà đầu tư tổ chức cũng có thể có vai trò quan 
trọng đối với các công ty niêm yết ở khía cạnh một khi họ đầu tư, họ dường như đầu 
tư dài hạn. Do vậy, cần nghiên cứu và xem xét đóng góp của các nhà đầu tư tổ chức 
cho công ty niêm yết thông qua việc quản lý và giám sát tốt hơn. Ngoài ra, các nhà 
đầu tư tổ chức cũng góp phần nâng cao năng lực quản trị và giảm thiểu rủi ro của công 
ty niêm yết. 
Nghiên cứu này có một số hàm ý nhất định đối với nhiều thành phần tham gia thị 
trường chứng khoán. Thứ nhất, các nhà đầu tư cá nhân có thể tham khảo chiến lược 
đầu tư của các nhà đầu tư tổ chức và điều chỉnh phù hợp với hoàn cảnh của mình để 
có chiến lược đầu tư phù hợp. Cụ thể, các nhà đầu tư tổ chức trên thị trường chứng 
khoán Việt Nam dường như không phải là các nhà đầu tư ngắn hạn. Thứ hai, từ kết 
quả các nhà đầu tư tổ chức không tạo thanh khoản thị trường, cần nghiên cứu rõ hơn 
khía cạnh tác động đến kết quả hoạt động doanh của doanh nghiệp để gợi ý các nhà 
quản lý thị trường và các nhà thiết lập chính sách bổ sung và hoàn thiện khung pháp lý 
để thu hút các nhà đầu tư tổ chức đầu tư vào các công ty trên thị trường. Mặt khác, các 
nhà quản lý cũng cần đồng thời có chính sách bảo vệ tốt hơn các nhà đầu tư cá nhân 
nhằm giảm thiểu bất cân xứng thông tin giữa các nhà đầu tư này. 
Tài liệu tham khảo 
11 
1. Agarwal, P. 2007, 'Institutional ownership and stock liquidity', Available at SSRN 
1029395. 
2. Ajina, A., Lakhal, F. & Sougné, D. 2015, 'Institutional investors, information 
asymmetry and stock market liquidity in france', International Journal of Managerial 
Finance, vol. 11, no. 1, pp. 44-59. 
3. Amihud, Y. & Mendelson, H. 1986, 'Asset pricing and the bid-ask spread', Journal of 
financial Economics, vol. 17, no. 2, pp. 223-249. 
4. Batten, J.A. & Vo, X.V. 2014, 'Liquidity and return relationships in an emerging 
market', Emerging Markets Finance and Trade, vol. 50, no. 1, pp. 5-21. 
5. Bhide, A. 1993, 'The hidden costs of stock market liquidity', Journal of financial 
economics, vol. 34, no. 1, pp. 31-51. 
6. Brunnermeier, M.K. & Pedersen, L.H. 2009, 'Market liquidity and funding liquidity', 
Review of Financial studies, vol. 22, no. 6, pp. 2201-2238. 
7. Chung, K.H., Elder, J. & Kim, J.-C. 2010, 'Corporate governance and liquidity'. 
8. Datar, V.T., Naik, N.Y. & Radcliffe, R. 1998, 'Liquidity and stock returns: An 
alternative test', Journal of Financial Markets, vol. 1, no. 2, pp. 203 - 219. 
9. Dennis, P.J. & Strickland, D. 2002, 'Who blinks in volatile markets, individuals or 
institutions?', The Journal of Finance, vol. 57, no. 5, pp. 1923-1949. 
10. Gammill, J.F. & Marsh, T.A. 1988, 'Trading activity and price behavior in the stock 
and stock index futures markets in october 1987', The Journal of Economic 
Perspectives, pp. 25-44. 
11. Garleanu, N.B. & Pedersen, L.H. 2007, Liquidity and risk management, National 
Bureau of Economic Research. 
12. Grullon, G. & Wang, F.A. 2001, 'Closed-end fund discounts with informed ownership 
differential', Journal of Financial Intermediation, vol. 10, no. 2, pp. 171-205. 
13. Holmström, B. & Tirole, J. 1993, 'Market liquidity and performance monitoring', 
Journal of Political Economy, vol. 101, no. 4, pp. 678-709. 
14. Huang, J. & Wang, J. 2009, 'Liquidity and market crashes', Review of Financial 
Studies, vol. 22, no. 7, pp. 2607-2643. 
15. Jiang, C.X. & Kim, J.-C. 2005, 'Trading costs of non-u.S. Stocks on the new york 
stock exchange: The effect of institutional ownership, analyst following, and market 
regulation', Journal of Financial Research, vol. 28, no. 3, pp. 439-459. 
16. Jiang, C.X., Kim, J.-C. & Zhou, D. 2011, 'Liquidity, analysts, and institutional 
ownership', International Review of Financial Analysis, vol. 20, no. 5, pp. 335-344. 
17. Poon, S.-H., Rockinger, M. & Stathopoulos, K. 2013, 'Market liquidity and 
institutional trading during the 2007–8 financial crisis', International Review of 
Financial Analysis, vol. 30, pp. 86-97. 
12 
18. Rhee, S.G. & Wang, J. 2009, 'Foreign institutional ownership and stock market 
liquidity: Evidence from indonesia', Journal of Banking & Finance, vol. 33, no. 7, pp. 
1312-1324. 
19. Rubin, A. 2007, 'Ownership level, ownership concentration and liquidity', Journal of 
financial Markets, vol. 10, no. 3, pp. 219-248. 
20. Vo, X.V. 2016, 'Foreign ownership and stock market liquidity-evidence from 
vietnam', Afro-Asian Journal of Finance and Accounting, vol. 6, no. 1, pp. 1-11.